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水果忍者无敌天下无双剑姬
2520214478
我忍者问题求大神解答。
中的水果都变薄了,变扁了。要是什么问题导致的是手机的问题呀,还是什么问题呢?
2520214478
为什么玩着玩着界面上的水果都变得扁的了。
水果都变成扁的了,界面儿里边儿的案板上不去,只能在下面1/3的屏幕上出。
1483540473
越吻越伤心
伤心
1136530921
我叫伍六七
我想玩
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创梦天地,转型之路如何走?
微信公众号并购优塾(moneyC2C)首发,更多文章可微信关注我们的公众号并购优塾。2010年,《水果忍者》在全球风靡,以十分惊人的速度占领了大部分人的手机,甚至山寨它的游戏也比比皆是,直到2015年《水果忍者》系列全球下载量达到10亿之多,成为全球第二大付费下载手机游戏,中国区代理发行商乐逗游戏功不可没。除了《水果忍者》,乐逗游戏还代理过多款国外知名游戏,包括《地铁跑酷》、《神庙逃亡2》等,被称为“游戏的翻译家”。图:走势图 来源:WIND其母公司,在2018年12月登陆港股,然而,上市首日就破发,并接连走低,此后虽然有过短暂上升,但之后一路下行。峰值高位9.7元,一路下跌到如今的4.5元,跌幅达到53%。今天,我们要研究的案例,就是乐逗游戏的母公司——创梦天地。主营游戏的研发和运营,其核心游戏包括《魔力宝贝》、《梦幻花园》等。2019年,其营业收入达到28.03亿元,同比增长18.52%,净利润为3.52亿元,同比增长42.96%,经营活动现金流净额为3.51亿元;毛利率为43.89%,净利率为12.86%。翻看这家公司的股东名单,还包含了多家知名公司,股东架构中包括腾讯、索尼、京东,其中,腾讯为第二大股东,索尼、京东为基石投资人。除此之外,王思聪的普思资本、赌王何鸿燊家族均有持股。看到这里,几个值得我们深思的问题来了:1)其靠代理起家,在研发商资源越来越稀缺的情况下,其转型之路走的如何?2)众多同行游戏公司看好,未来,究竟还有多少成长空间?3)如今,在经过如此长时间的下调之后,它的估值到底在什么区间?究竟是贵了,还是便宜了?今天,我们就从本案入手,来研究游戏行业的特征,以及建模逻辑。对相关领域,之前我们还研究过腾讯、网易、哔哩哔哩、三七互娱、心动公司等,订阅科创版报告库可查询相关报告,深度思考产业逻辑。— 01 —███████龙头,模式▼创梦天地,成立于2009年,于2014年在纳斯达克上市,2016年私有化退市,2018年12月,在中国港交所上市。其控股股东为Brilliant Seed Limited,持有公司股份占比为19.13%。实际控制人为其创始人陈湘宇,直接、间接持有 25.92%的股份。图:股东结构来源:新时代证券2017年至2019年,其营业收入分别为17.6亿元、23.65亿元、28.03亿元;净利润分别为1.50亿元、2.46亿元、3.52亿元;经营活动净现金流分别为3.84亿元、2.06亿元、3.51亿元;毛利率分别为40.23%、43.93%、43.89%;净利率分别为8.61%、11.33%、12.86%。近三年收入复合增速为26.06%,净利润复合增速为53.19%。从收入结构上看,其收入主要包括以下三部分:游戏收入——主要为网络游戏,代表游戏包括《魔力宝贝(手机版)》、《全民冠军足球》等。2019年,该类业务占总收入的比重达到87.6%。信息服务收入——主要是广告业务产生的收入,2019年,该业务收入占总收入比重为11.9%。其他收益——主要来源于经营股权投资的子公司产生的基金管理费、好时光影游社产生的收益、电视剧《天真派西游记》的许可收益,2019年,该业务收入占总收入比重为0.5%。图:收入结构来源:塔坚研究从游戏产业链上来看,本案处于产业链中游。对于该产业链,之前我们做过梳理,分为:上游——IP提供商,如阅文集团,毛利率大致在40%-70%之间;中游——游戏开发和发行商、云计算厂商、软硬件和芯片厂商,代表公司包括吉比特、完美世界、动视暴雪、艺电等,毛利率在50%至90%之间; 下游——游戏运营商、通信运营商、游戏分发平台。代表公司包括腾讯、网易、三七互娱、心动公司等,毛利率大致为20%以上。图:游戏产业链来源:天风证券以上产业链和业务模式,形成了本案特殊的财报结构:从产业链上下游公司的资产结构来看,整个产业链都属于轻资产运营,固定资产占比很低,吉比特的固定资产占比较高,主要由于其2019年原在建办公楼竣工,转入固定资产所致。从无形资产及商誉来看,阅文集团、视动暴雪和本案创梦天地占比较高,其中,阅文集团无形资产(内容版权)较多,而动视暴雪则是商誉较高,本案主要由于游戏知识产权许可费较高。从利润表上来看,营业收入规模排名首位的是腾讯。从毛利率角度来看,较高的是中下游企业吉比特和三七互娱。图:资产负债表结构(亿元)来源:塔坚研究图:利润表结构(亿元)来源:塔坚研究接着,来看一组《塔坚研究》整理的基本面数据:图:ROE&ROIC来源:塔坚研究图:行业ROE对比来源:塔坚研究图:营业收入及营业收入增速来源:塔坚研究图:营业收入增速及利润增速来源:塔坚研究图:毛利率及净利率来源:塔坚研究图:行业毛利率对比来源:塔坚研究图:净利润及经营活动现金流来源:塔坚研究图:现金流来源:塔坚研究图:资本支出对现金流的拉动来源:塔坚研究图:成本及费用率来源:塔坚研究图:资本结构来源:塔坚研究— 02 —███████回报▼在我们的投研体系之下,对任何行业做分析的核心,都始于回报分析。近三年,其ROE分别为16.18%、11.05%、10.54%;ROIC分别为8.26%、7.46%、7.33%;ROA分比为6.27%、5.87%、6.02%。这个水平到底如何,我们需要与同行业对比来进行评价:图:回报对比来源:塔坚研究整体来看,整个产业链上大部分公司回报率比较相近,基本上都维持在10%-20%之间,其中,回报比较高的是网易、腾讯、吉比特、三七互娱,本案的回报率处于较低水平。其次,从核心指标拆解来看: 总资产周转率——2019年,三七互娱的总资产周转率较高,为1.42次,主要由于其应收账款周转率和固定资产周转率较高所致。而其他公司则在0.3次-0.6次之间。其中,本案的资产周转率0.48次,处于行业平均水平。 净利率——2019年,艺电的净利率较高,为54.9%,主要受所得税的影响,而本案净利率为12.9%,处于行业较低水平,主要由于其毛利水平较低。 权益乘数——2019年,本案为0.48,处于行业中等水平。对比来看,权益乘数较高的是腾讯控股,主要由于业务多元,长期借款较多所致。本案权益乘数较高,主要是短期借款较多所致。图:回报对比来源:塔坚研究接下来,我们将分子、分母拆开,以2019年为横截面,对比一下各家的资产、收益以及营运效率情况。根据以上三张表,我们能看出,这个行业的核心资产是商誉及无形资产——如果按照一单位核心资产带来的经营活动现金流来看,吉比特较强,单位无形资产可以带来76.3元的现金流,主要由于其无形资产较少我们剔除不做参考。网易次之(4.2元)。而本案,处于行业较低水平,1元无形资产可以带来0.17元的现金流,主要由于其近两年收购较多导致商誉及无形资产较高。人效方面,本案人均创收、人均创利均处于行业较低水平(人均创收274元,人均创利34元),行业龙头腾讯(人均创收599元,人均创利148元)、暴雪(人均创收492元,人均创利113元)等处于较高水平。从研发投入效率,即一单位研发投入可以带来的现金流来看,腾讯(4.8元)、三七互娱(3.9元)的研发投入效率较高,本案(1.84元)的研发投入效率处于中等水平。图:回报对比来源:塔坚研究— 03 —███████收入,驱动▼图:收入及增速来源:塔坚研究创梦天地,主要靠代理起家。2013年,其代理了《神庙逃亡2》、《地铁跑酷》两款游戏,使其当年收入暴涨1171.1%。目前,这两款游戏仍然运营良好,按月活跃用户计,2017年二者分别达1110万及1970万,在跑酷游戏中排名第三及首位。2014年,其又代理发行了当时的现象级游戏《水果忍者》。受智能机兴起刺激,《水果忍者》在国内占据了首波红利,在至少两三年内,“切水果”的风潮依旧火热。受此影响,其在2014年-2015年,始终保持50%以上的收入增速。不过,由于休闲类手游具有门槛低、易复制等缺点,其在游戏发行市场所占份额不断被同质化产品挤占,随着网易、腾讯在手游端的崛起,其逐渐下降到第二梯队。2017年-2018年,其接连上线了多款爆款游戏:《五行天》(2017年5月上线)、《梦幻花园》(2017年9月上线)、《魔力宝贝》(2018年)、《全民冠军足球》(2018年),使其2018年收入增速达到34.1%。不过,需要注意的是,从2017年到2019年,其游戏月活数量及付费玩家数量基本没有增长,主要的增长来自于其ARPU值的增长,从2017年的21.5元增长到2019年的31.9元,增长48.37%。而其ARPU增长的主要原因,是新推出的爆款游戏如《梦幻花园》、《魔力宝贝》等主要为中重度游戏,而中重度游戏相比之前的休闲类游戏更加花费用户的时间、精力和金钱。通过对其历史收入增速的梳理,我们发现对于游戏公司来说,其收入增长的核心逻辑还是量价的逻辑,而如何做到量价提升,关键还是看——爆款游戏。此处,对于占比较大的游戏收入,我们按自下而上的逻辑进行预测。(关于游戏行业的宏观分析,参见我们之前做过的其他研究报告,如腾讯、网易等,详见专业版报告库,这里不再详述)游戏业务收入公式:游戏收入=平均付费用户数(MPU)×游戏单用户价值(ARPU);对于信息服务的收入,同样采用量价法来预测。公式:信息服务业务收入=活跃用户数×单用户价值(ARPU);对于其他收入,由于占比较小,我们直接采用增速法进行预测。公式:其他业务收入=现有收入*(1+增速)。接下来,我们将几大增长因子拆解,分别具体来看。— 04 —███████游戏,付费人数▼2019年,其网络游戏业务的付费用户数量达到570万人,同比下降15%。主要由于,其在部分休闲游戏中(如《地铁跑酷》、《神庙逃亡2》等),以激励性广告替代部分应用内付费,导致付费用户数量有所下降。我们在之前的案例中分析过,影响MPU的主要因素,为爆款游戏的生命周期及新游戏的储备量。先来看,现有爆款游戏生命周期:截至2019年底,其共计拥有60款游戏,包括23款角色扮演游戏、5款益智消除类游戏、10款休闲竞技游戏、6款跑酷游戏及16款其他游戏。其游戏收益来源较为分散,前十大游戏收益的占比约为60%。其中,《魔力宝贝(手机版)》、《全民冠军足球》、《梦幻花园》、《梦幻家园》是其核心游戏。下面,我们分别来看:1、《魔力宝贝》《魔力宝贝》,是根据2001年开发的端游IP改编的回合制手游,并保留了原始版本很多元素,拥有强大的粉丝基础,该游戏于2018年6月由腾讯游戏发行,并一直于该平台运营。2018年8月,本案以人民币10.5亿元收购上海火魂70%的股权,从而获得《魔力宝贝》的定制开发权。该游戏上线首月就成为中国iOS手游收入榜第3名及下载榜第5名。上线两个月,该游戏累计充值流水已达人民币2.8亿元。根据新的数据来看,魔力宝贝在角色扮演类游戏中已经跌出前600名,近三个月IOS端流水也仅1000万左右。由于突发事件的影响,其也暂缓了海外发行的计划。图:魔力宝贝排名来源:七麦数据图:魔力宝贝流水来源:七麦数据综上,从目前情况来看,该款游戏在国内已经处于衰退期,未来能否继续为其带来较好的收入要看海外运营情况。2、《全民冠军足球》《全民冠军足球》,为其委托北京拱顶石定制开发,并聘请腾讯集团发行的重磅游戏。该游戏于2018年三季度上线,App Annie统计显示,其在中国iOS游戏收入排名集中在40名。从流水上来看,与《魔力宝贝》排名相当。不过,近期其排名呈下滑趋势,已经进入衰退期。近三个月流水已经下降至1500万左右,游戏生命周期较短。图:全民冠军足球流水来源:七麦数据综上,从目前情况来看,该游戏未来能为其贡献的收入有限。— 05 —███████休闲益智,游戏▼我们再来看,休闲益智类游戏的情况:1、《梦幻花园》《梦幻花园》,于2017年9月上线,是一款消除益智游戏。玩家需在游戏中听从管家的要求,恢复往昔的美丽花园。其游戏玩法,是通过移动相邻元素,使至少三个元素匹配成行或列。通过完成三消关卡,赚取星星,用来解锁花园工具和设备,用来装饰花园。该游戏中亦有吸引玩家,持续提升其装饰花园能力的管理模拟元素,从而吸引玩家购买美化花园的虚拟物品。上线后,在益智解谜游戏分类中一直稳定在前10名,在整个免费游戏中稳定在前100名。2017年上线后,月均收入在800万元左右,2018年前9个月,月均收入在1500万元左右。图:梦幻花园排名来源:七麦数据从其排名上来看,其上线3年,在分类益智解谜游戏中仍能占据前十名,且在整个免费游戏中保持前100名。同时,近三个月iOS端月均流水仍有2000万元。可以说,这款游戏十分坚挺,生命周期较强。2、《梦幻家园》《梦幻家园》,为欧洲大型游戏研发商Playrix续作,曾获全球游戏下载排行榜冠军。本案,为其国内代理商。该游戏以益智消除为基础、融合经营养成元素,是《梦幻花园》的姊妹篇,延续原有剧情,并加入新消除玩法。该游戏自2019年上线以来,延续了《梦幻花园》的强势,排名一直处于在分类益智解谜游戏中前10名,在整个免费游戏中一直稳定在前100名,近三个月IOS月均流水约1500万元。图:梦幻家园排名来源:七麦数据到这里,我们已经了解了其已上线的几款爆款游戏情况。简单总结一下:1)《魔力宝贝》——在国内已经进入成熟衰退期,预计未来付费人数会呈下降趋势,海外发行情况值得跟踪观察;2)《全民冠军足球》——同样进入成熟衰退期,未来付费人数预期也会出现较大幅度下滑;3)休闲益智类游戏《梦幻花园》、《梦幻家园》——上市时间较久但依旧保持强势,预计未来付费人数会维持在一个相对稳定的水平。那么,在已上线游戏已经无法贡献增量的情况下,其储备游戏的情况如何?— 06 —███████游戏,储备▼由于本案未详细披露其所有储备游戏情况,因此,我们主要来看今年即将推出的游戏情况:其今年将重点推出7款游戏,6款为自研游戏,1款为代理游戏。其中,休闲类2款,其他为重度游戏,包括期望较高的《镇魂街:武神躯》(二次元卡牌)及《梦之彼方》(回合制)。可以看出,从布局上来看,其越来越倾向于自主研发偏中重度的游戏。不过,已经于2020年3月上线的《梦工厂大冒险》表现不佳,在免费游戏榜单中,排名1000名以外。而《镇魂街:武神躯》,目前在TAPTAP上预约人数为12万人,评分为7.8分。单从预约量上看,还不具备成为爆款的水平(一般爆款游戏预约人数在百万以上)。综上,一方面,由于已上线游戏大多已经处于成熟期、衰退期,而2020年即将上线的游戏预计又并无爆款;另一方面,其以激励型广告代替部分应用内付费。因此,短期来看其平均付费用户数很难有增长。由于平均付费用户数,是影响本案收入的一个核心指标,同时具有较大不确定性。因此,我们在此处设置情景开关:乐观情况下,付费用户数量保持不变;保守情况下,2020年开始付费用户每年下降4.7%(过去五年复合降速)。 — 07 —███████付费,ARPU▼2019年,其每名付费用户每月平均付费31.9元,同比上升约30%,近五年年复合增速为15%。对于单用户价值,我们在哔哩哔哩案例中已经做过详细的分析,此处不再赘述。对于游戏公司而言,会面临几种抉择:极优情况,MAU提高+ARPU提高(持续引流+深度变现);次优情况,MAU提高+ARPU稳定(持续引流+稳定变现);中等情况,MAU提高+ARPU下降(持续引流+变现能力下降);其次情况,MAU稳定+ARPU提高(消耗老用户)。目前,本案属于第四种情况。不过,需要注意的是,这主要由于ARPU值较高的中重度游戏占比不断增长,从而拉高其平均ARPU值所致。对比我们近期刚刚研究过的心动公司,两者2019年收入都为28亿元。不过,由于心动公司的游戏以重度游戏为主,每名付费用户每月平均付费268元,高于本案(31.9元)。不过,从其目前的布局来看,创梦天地正在处于一个向重度游戏靠拢的过程,因而未来需要紧密追踪基本面变化。图:创梦天地不同类游戏ARPU值来源:招股书整体看,未来随着其不断地将重心放在中重度游戏上,其ARPU值未来还会保持增长,我们之前在游戏行业报告中也分析过,重度游戏付费率及ARPU值要高于其他游戏,所以我们假设:本案ARPU值未来五年保持每年15%的增速不变(过去五年复合增速),随后五年增速降至10%。图:游戏收入预测来源:塔坚研究到这里,我们已经完成了其核心业务——游戏收入的分析。那么,其他业务表现如何?— 08 —███████信息服务,预测▼近几年,信息服务收入上升较快,2019年收入为3.32亿元,近五年年复合增速47.57%。主要由于,其所发行的游戏以及代理自第三方的其他游戏或应用内广告位增加,以及在部分休闲游戏中以激励性广告替代部分应用内付费。由于其信息服务收入主要靠游戏内的广告,所以其信息服务收入可以用:活跃用户数量*单用户价值,来计算。先来看活跃用户数量——近五年,其活跃用户数量分别为1.118亿人、1.181亿人、1.222亿人、1.292亿人、1.313亿人,年复合增速约4%,增速较慢,且2019年增速只有1.6%。主要由于,随着其重点转向中重度游戏,相比休闲类游戏,中重度游戏活跃用户较少,覆盖面相对较窄,所以活跃用户数量增长较慢,且增速下滑。因此,未来十年,我们保守假设其活跃用户数量维持在1.31亿人不变。再来看ARPU值——通过计算得出单用户价值分别为0.626元、1.304元、1.808元、2.056元、2.528元,近五年复合增速为41.76%。近五年复合增速较快,主要是由于其跑酷类游戏以激励性广告替代部分应用内付费,这导致付费用户数量下滑的同时,信息服务的ARPU值不断升高,未来这种趋势预计将继续保持。所以,我们假设未来十年,信息服务的ARPU值增速由2019年的23%逐年递减至10%。图:信息服务收入预测来源:塔坚研究我们再来看其他收益:2019年,其他收益为0.14亿元,近三年,其他收益复合增速约34%。主要来源于,好时光影游社产生的收益等。由于该业务规模较小,且存在一定不确定性,因此,我们简单预测,假设未来十年,其他收益增速由2019年的34%逐年递减至10%。图:其它收入预测来源:塔坚研究— 09 —███████逻辑,交叉验证▼综合前文数据测算,本案近三年的收入增速分别为16.58%、15.77%、15.63%。不过,值得注意的是,如果只用一种方法确定增速,可参考性较差。这里,我们再结合“内生增速”、“分析师预测”等方法,进行交叉验证。方法一:内生增速——采用预期增长率,采用公式:内生增速=净资产回报率*(1-分红率)。其2018年年底上市,近两年没有分红记录,因此,我们参考行业龙头腾讯来看,该公司近三年平均分红率为10.46%,其近三年平均ROE约为12.57%,通过计算,得到内生增速为11.25%。方法二:外部分析师给出的增速——这里我们选取wind的一致预测收入增速分别为20.32%、19.18%、16.95%。其中,我们选取两家代表券商机构的看法:新时代证券:2020年至2022年增速分别为24.8%、16.8%、18.9%。公司具有丰富的休闲游戏代理经验,依托于“创梦飞轮”驱动业绩持续增长,通过收购乐游加码中重度游戏,加强自身研发与海外发行能力。 西证国际证券:2020年至2022年增速分别为29.8%、73.3%、21.4%。公司休闲游戏称王,重度游戏仍需努力,自研新游戏蓄势待发,由于相信公司将暂时搁置于海外推出《魔力宝贝(手机版)》,收入增速可能会受到影响。整体来看,我们的预测处于外部分析师预测和内生增速之间。略有差异的原因在于,我们对于游戏用户APRU、游戏付费用户的预测较为保守。至此,收入层面已经分析完毕,接下来,我们看另一个问题:利润表,如何建模?— 10 —███████利润表、营运资本▼收入预测完毕后,我们再选取几个比较重要的利润和话语权指标来粗略看一下。具体的逻辑分析,详见专业版报告库中的excel建模表,此处不详述。图:利润表科目来源:塔坚研究资本支出、营运资本方面,本案主要看无形资产、应收账款、应付账款:图:营运资本情况来源:塔坚研究以上,关于建模的主要假设都已完成,我们进入本案核心部分——建模,到底如何测算?— 11 —███████建模,如何测算?▼在进行建模之前,我们先总结一下本案的基本面:1)行业天花板——中国移动游戏市场经历前期高速发展后增速逐渐放缓,截至 2019年,中国移动游戏市场实际销售额收入为1581.1亿元,同比增长18.0%,2019年移动游戏市场规模占整个游戏市场比例为68.5%。移动游戏用户目前渗透率高达 97.2%,用户规模已渐趋饱和,行业格局偏向成熟。2)未来增长驱动——核心看爆款游戏的开发水平及运营能力,未来主要看其中重度游戏关键是角色扮演类游戏的爆款能力。3)投入资本回报——2017年至2019年,其剔除现金的ROIC分别为25.3%、16.5%、15.4%;不剔除现金ROIC分别为10.8%、9.6%、10.0%。4)护城河——较强的游戏开发及运营能力。5)从竞争格局上来看——国内游戏行业集中度较高,2019上半年,腾讯居首,为53.38%,其次是网易15.23%,目前看本案有希望在二线梯队中获得较好的竞争位置。 6)风险因素——中重度游戏爆款能力较差、游戏版号获取风险、ARPU值增长不及预期等……研究到这里,建模的几个主要变量已经明确。在假设搞定之后,其实建模计算就是水到渠成的过程。以上所有的一切,都是为了进行建模的表格测算……………………………………………以上,为本报告部分内容,如需获取本报告全文以及部分重点行业Excel建模表,请查阅:科技版建模案例库 以及:专业版建模案例库,建模部分,样图如下以XX电力为例,经配平后的BS表预测样图:以XX视频为例,CF表预测样图:在专业版、科技版建模案例库中,我们将沿着上述思路,解决几个重大问题。只有这些问题思考清楚,才能彻底看懂上述行业,形成逻辑闭环。很多人以为仅仅依靠产业逻辑分析,就能在市场横行——但其实,如果不把财务建模、财务风险两大因素搞清楚,仍将可能面临巨大灾难:1)在本案建模过程中,我们对比了大量的可比案例,得出的数据区间大家有何不同,其中是否有值得思考的点?国内巨头和国外巨头之间,是否有差异?2)综合相对法、绝对法,得出的数据区间,是否符合逻辑?其中的差异因素,又在什么地方?如果进行敏感性分析,WACC和增速对数据的影响有多大?3)本案,是产业链上极为重要的一家——在本案建模测算过程中,不同方法的选择之下有何差别?到底应该怎样将所有数据因子串联起来,形成逻辑的闭环?4)经过前期的变动之后,很多人可能心里都很慌张,夜不能寐——那么,本案的建模数据,到底在什么样的区间,到底是贵了,还是便宜了?本案,将更新至“专业版-建模案例库”中研报库查看方式:— 12 —除了这个案例,你还必须学习这些......▼这个案例的研究已经告一段落,然而——市场风险变幻莫测,唯有稳健的人才能夜夜安枕。价值洼地、安全边际,这八个字,可以说是巴菲特、查理·芒格、塞斯·卡拉曼、彼得·林奇、约翰·聂夫、乔尔·格林布拉特等诸多大师的思想精华。无论你在全球任何一个市场,只有同时掌握财务分析、产业分析、护城河分析、建模分析等技能,才能安身立命。其中,尤其是建模分析技能,更是整个行业研究的精髓所在。然而,由于建模不仅仅是数据测算,还需要建立在对市场的理解、对产业的分析,以及严谨庞杂的数据计算,这个领域专业门槛极高,往往让人望而生畏,因而,也是限制职业发展、思考体系突破的瓶颈。而这,正是我们未来终生都将为之努力的方向——和我们一起,每天打卡,用10年时间,研究10000个案例。炮制虽繁,必不敢省人工;品味虽贵,必不敢减物力。我们将近5年来关于研究体系的思考历程,近3年来的数百家建模研究案例,以及精选的数百篇优质建模报告,全部浓缩在这份案例库里,一方面,这是我们团队思考体系的全部记录,另一方面,也希望能促进你的思考,少走弯路。我们是一群研究控,专注于深度的产业研究。这两份案例库,浓缩了我们的研究精华,是我们用户手头必备的研究指南。希望你:每日精进,必有收获。【版权与免责声明】1)关于版权:版权所有,违者必究,未经许可,不得以任何形式进行翻版、拷贝、复制。2)关于内容:我们只负责财务分析、产业研究,内容仅供参考,不支持任何形式决策依据,也不支撑任何形式投资建议。本文是基于公众公司属性,根据其法定义务内向公众公开披露的财报、审计、公告等信息整理,不为未来变化做背书,未来发生任何变化均与本文无关。我们力求信息准确,但不保证其完整性、准确性、及时性。市场有风险,研究需谨慎。3)关于主题:建模工作量巨大,仅覆盖部分重点行业及案例,不保证您需要的案例都覆盖,请谅解。4)关于平台:我们所有内容以微信平台为唯一出口,不为任何其他平台内容负责,对仿冒、侵权平台,我们保留法律追诉权力。【数据支持】部分数据,由以下机构提供支持,特此鸣谢——国内市场:Wind数据、东方财富Choice数据、理杏仁、企查查;海外市场:Capital IQ、Bloomberg、路透,排名不分先后。想做海内外研究,以上几家必不可少。如大家对以上数据终端有意向,欢迎和我们联系,我们可代为联络相关负责人。【建模Excel表】如您已是专业版、科技板-建模案例库年度会员,可联系我们,提供凭证后,即可获取重点案例建模EXCEL表格。
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创梦天地,转型之路如何走?
微信公众号并购优塾(moneyC2C)首发,更多文章可微信关注我们的公众号并购优塾。2010年,《水果忍者》在全球风靡,以十分惊人的速度占领了大部分人的手机,甚至山寨它的游戏也比比皆是,直到2015年《水果忍者》系列全球下载量达到10亿之多,成为全球第二大付费下载手机游戏,中国区代理发行商乐逗游戏功不可没。除了《水果忍者》,乐逗游戏还代理过多款国外知名游戏,包括《地铁跑酷》、《神庙逃亡2》等,被称为“游戏的翻译家”。图:走势图 来源:WIND其母公司,在2018年12月登陆港股,然而,上市首日就破发,并接连走低,此后虽然有过短暂上升,但之后一路下行。峰值高位9.7元,一路下跌到如今的4.5元,跌幅达到53%。今天,我们要研究的案例,就是乐逗游戏的母公司——创梦天地。主营游戏的研发和运营,其核心游戏包括《魔力宝贝》、《梦幻花园》等。2019年,其营业收入达到28.03亿元,同比增长18.52%,净利润为3.52亿元,同比增长42.96%,经营活动现金流净额为3.51亿元;毛利率为43.89%,净利率为12.86%。翻看这家公司的股东名单,还包含了多家知名公司,股东架构中包括腾讯、索尼、京东,其中,腾讯为第二大股东,索尼、京东为基石投资人。除此之外,王思聪的普思资本、赌王何鸿燊家族均有持股。看到这里,几个值得我们深思的问题来了:1)其靠代理起家,在研发商资源越来越稀缺的情况下,其转型之路走的如何?2)众多同行游戏公司看好,未来,究竟还有多少成长空间?3)如今,在经过如此长时间的下调之后,它的估值到底在什么区间?究竟是贵了,还是便宜了?今天,我们就从本案入手,来研究游戏行业的特征,以及建模逻辑。对相关领域,之前我们还研究过腾讯、网易、哔哩哔哩、三七互娱、心动公司等,订阅科创版报告库可查询相关报告,深度思考产业逻辑。— 01 —███████龙头,模式▼创梦天地,成立于2009年,于2014年在纳斯达克上市,2016年私有化退市,2018年12月,在中国港交所上市。其控股股东为Brilliant Seed Limited,持有公司股份占比为19.13%。实际控制人为其创始人陈湘宇,直接、间接持有 25.92%的股份。图:股东结构来源:新时代证券2017年至2019年,其营业收入分别为17.6亿元、23.65亿元、28.03亿元;净利润分别为1.50亿元、2.46亿元、3.52亿元;经营活动净现金流分别为3.84亿元、2.06亿元、3.51亿元;毛利率分别为40.23%、43.93%、43.89%;净利率分别为8.61%、11.33%、12.86%。近三年收入复合增速为26.06%,净利润复合增速为53.19%。从收入结构上看,其收入主要包括以下三部分:游戏收入——主要为网络游戏,代表游戏包括《魔力宝贝(手机版)》、《全民冠军足球》等。2019年,该类业务占总收入的比重达到87.6%。信息服务收入——主要是广告业务产生的收入,2019年,该业务收入占总收入比重为11.9%。其他收益——主要来源于经营股权投资的子公司产生的基金管理费、好时光影游社产生的收益、电视剧《天真派西游记》的许可收益,2019年,该业务收入占总收入比重为0.5%。图:收入结构来源:塔坚研究从游戏产业链上来看,本案处于产业链中游。对于该产业链,之前我们做过梳理,分为:上游——IP提供商,如阅文集团,毛利率大致在40%-70%之间;中游——游戏开发和发行商、云计算厂商、软硬件和芯片厂商,代表公司包括吉比特、完美世界、动视暴雪、艺电等,毛利率在50%至90%之间; 下游——游戏运营商、通信运营商、游戏分发平台。代表公司包括腾讯、网易、三七互娱、心动公司等,毛利率大致为20%以上。图:游戏产业链来源:天风证券以上产业链和业务模式,形成了本案特殊的财报结构:从产业链上下游公司的资产结构来看,整个产业链都属于轻资产运营,固定资产占比很低,吉比特的固定资产占比较高,主要由于其2019年原在建办公楼竣工,转入固定资产所致。从无形资产及商誉来看,阅文集团、视动暴雪和本案创梦天地占比较高,其中,阅文集团无形资产(内容版权)较多,而动视暴雪则是商誉较高,本案主要由于游戏知识产权许可费较高。从利润表上来看,营业收入规模排名首位的是腾讯。从毛利率角度来看,较高的是中下游企业吉比特和三七互娱。图:资产负债表结构(亿元)来源:塔坚研究图:利润表结构(亿元)来源:塔坚研究接着,来看一组《塔坚研究》整理的基本面数据:图:ROE&ROIC来源:塔坚研究图:行业ROE对比来源:塔坚研究图:营业收入及营业收入增速来源:塔坚研究图:营业收入增速及利润增速来源:塔坚研究图:毛利率及净利率来源:塔坚研究图:行业毛利率对比来源:塔坚研究图:净利润及经营活动现金流来源:塔坚研究图:现金流来源:塔坚研究图:资本支出对现金流的拉动来源:塔坚研究图:成本及费用率来源:塔坚研究图:资本结构来源:塔坚研究— 02 —███████回报▼在我们的投研体系之下,对任何行业做分析的核心,都始于回报分析。近三年,其ROE分别为16.18%、11.05%、10.54%;ROIC分别为8.26%、7.46%、7.33%;ROA分比为6.27%、5.87%、6.02%。这个水平到底如何,我们需要与同行业对比来进行评价:图:回报对比来源:塔坚研究整体来看,整个产业链上大部分公司回报率比较相近,基本上都维持在10%-20%之间,其中,回报比较高的是网易、腾讯、吉比特、三七互娱,本案的回报率处于较低水平。其次,从核心指标拆解来看: 总资产周转率——2019年,三七互娱的总资产周转率较高,为1.42次,主要由于其应收账款周转率和固定资产周转率较高所致。而其他公司则在0.3次-0.6次之间。其中,本案的资产周转率0.48次,处于行业平均水平。 净利率——2019年,艺电的净利率较高,为54.9%,主要受所得税的影响,而本案净利率为12.9%,处于行业较低水平,主要由于其毛利水平较低。 权益乘数——2019年,本案为0.48,处于行业中等水平。对比来看,权益乘数较高的是腾讯控股,主要由于业务多元,长期借款较多所致。本案权益乘数较高,主要是短期借款较多所致。图:回报对比来源:塔坚研究接下来,我们将分子、分母拆开,以2019年为横截面,对比一下各家的资产、收益以及营运效率情况。根据以上三张表,我们能看出,这个行业的核心资产是商誉及无形资产——如果按照一单位核心资产带来的经营活动现金流来看,吉比特较强,单位无形资产可以带来76.3元的现金流,主要由于其无形资产较少我们剔除不做参考。网易次之(4.2元)。而本案,处于行业较低水平,1元无形资产可以带来0.17元的现金流,主要由于其近两年收购较多导致商誉及无形资产较高。人效方面,本案人均创收、人均创利均处于行业较低水平(人均创收274元,人均创利34元),行业龙头腾讯(人均创收599元,人均创利148元)、暴雪(人均创收492元,人均创利113元)等处于较高水平。从研发投入效率,即一单位研发投入可以带来的现金流来看,腾讯(4.8元)、三七互娱(3.9元)的研发投入效率较高,本案(1.84元)的研发投入效率处于中等水平。图:回报对比来源:塔坚研究— 03 —███████收入,驱动▼图:收入及增速来源:塔坚研究创梦天地,主要靠代理起家。2013年,其代理了《神庙逃亡2》、《地铁跑酷》两款游戏,使其当年收入暴涨1171.1%。目前,这两款游戏仍然运营良好,按月活跃用户计,2017年二者分别达1110万及1970万,在跑酷游戏中排名第三及首位。2014年,其又代理发行了当时的现象级游戏《水果忍者》。受智能机兴起刺激,《水果忍者》在国内占据了首波红利,在至少两三年内,“切水果”的风潮依旧火热。受此影响,其在2014年-2015年,始终保持50%以上的收入增速。不过,由于休闲类手游具有门槛低、易复制等缺点,其在游戏发行市场所占份额不断被同质化产品挤占,随着网易、腾讯在手游端的崛起,其逐渐下降到第二梯队。2017年-2018年,其接连上线了多款爆款游戏:《五行天》(2017年5月上线)、《梦幻花园》(2017年9月上线)、《魔力宝贝》(2018年)、《全民冠军足球》(2018年),使其2018年收入增速达到34.1%。不过,需要注意的是,从2017年到2019年,其游戏月活数量及付费玩家数量基本没有增长,主要的增长来自于其ARPU值的增长,从2017年的21.5元增长到2019年的31.9元,增长48.37%。而其ARPU增长的主要原因,是新推出的爆款游戏如《梦幻花园》、《魔力宝贝》等主要为中重度游戏,而中重度游戏相比之前的休闲类游戏更加花费用户的时间、精力和金钱。通过对其历史收入增速的梳理,我们发现对于游戏公司来说,其收入增长的核心逻辑还是量价的逻辑,而如何做到量价提升,关键还是看——爆款游戏。此处,对于占比较大的游戏收入,我们按自下而上的逻辑进行预测。(关于游戏行业的宏观分析,参见我们之前做过的其他研究报告,如腾讯、网易等,详见专业版报告库,这里不再详述)游戏业务收入公式:游戏收入=平均付费用户数(MPU)×游戏单用户价值(ARPU);对于信息服务的收入,同样采用量价法来预测。公式:信息服务业务收入=活跃用户数×单用户价值(ARPU);对于其他收入,由于占比较小,我们直接采用增速法进行预测。公式:其他业务收入=现有收入*(1+增速)。接下来,我们将几大增长因子拆解,分别具体来看。— 04 —███████游戏,付费人数▼2019年,其网络游戏业务的付费用户数量达到570万人,同比下降15%。主要由于,其在部分休闲游戏中(如《地铁跑酷》、《神庙逃亡2》等),以激励性广告替代部分应用内付费,导致付费用户数量有所下降。我们在之前的案例中分析过,影响MPU的主要因素,为爆款游戏的生命周期及新游戏的储备量。先来看,现有爆款游戏生命周期:截至2019年底,其共计拥有60款游戏,包括23款角色扮演游戏、5款益智消除类游戏、10款休闲竞技游戏、6款跑酷游戏及16款其他游戏。其游戏收益来源较为分散,前十大游戏收益的占比约为60%。其中,《魔力宝贝(手机版)》、《全民冠军足球》、《梦幻花园》、《梦幻家园》是其核心游戏。下面,我们分别来看:1、《魔力宝贝》《魔力宝贝》,是根据2001年开发的端游IP改编的回合制手游,并保留了原始版本很多元素,拥有强大的粉丝基础,该游戏于2018年6月由腾讯游戏发行,并一直于该平台运营。2018年8月,本案以人民币10.5亿元收购上海火魂70%的股权,从而获得《魔力宝贝》的定制开发权。该游戏上线首月就成为中国iOS手游收入榜第3名及下载榜第5名。上线两个月,该游戏累计充值流水已达人民币2.8亿元。根据新的数据来看,魔力宝贝在角色扮演类游戏中已经跌出前600名,近三个月IOS端流水也仅1000万左右。由于突发事件的影响,其也暂缓了海外发行的计划。图:魔力宝贝排名来源:七麦数据图:魔力宝贝流水来源:七麦数据综上,从目前情况来看,该款游戏在国内已经处于衰退期,未来能否继续为其带来较好的收入要看海外运营情况。2、《全民冠军足球》《全民冠军足球》,为其委托北京拱顶石定制开发,并聘请腾讯集团发行的重磅游戏。该游戏于2018年三季度上线,App Annie统计显示,其在中国iOS游戏收入排名集中在40名。从流水上来看,与《魔力宝贝》排名相当。不过,近期其排名呈下滑趋势,已经进入衰退期。近三个月流水已经下降至1500万左右,游戏生命周期较短。图:全民冠军足球流水来源:七麦数据综上,从目前情况来看,该游戏未来能为其贡献的收入有限。— 05 —███████休闲益智,游戏▼我们再来看,休闲益智类游戏的情况:1、《梦幻花园》《梦幻花园》,于2017年9月上线,是一款消除益智游戏。玩家需在游戏中听从管家的要求,恢复往昔的美丽花园。其游戏玩法,是通过移动相邻元素,使至少三个元素匹配成行或列。通过完成三消关卡,赚取星星,用来解锁花园工具和设备,用来装饰花园。该游戏中亦有吸引玩家,持续提升其装饰花园能力的管理模拟元素,从而吸引玩家购买美化花园的虚拟物品。上线后,在益智解谜游戏分类中一直稳定在前10名,在整个免费游戏中稳定在前100名。2017年上线后,月均收入在800万元左右,2018年前9个月,月均收入在1500万元左右。图:梦幻花园排名来源:七麦数据从其排名上来看,其上线3年,在分类益智解谜游戏中仍能占据前十名,且在整个免费游戏中保持前100名。同时,近三个月iOS端月均流水仍有2000万元。可以说,这款游戏十分坚挺,生命周期较强。2、《梦幻家园》《梦幻家园》,为欧洲大型游戏研发商Playrix续作,曾获全球游戏下载排行榜冠军。本案,为其国内代理商。该游戏以益智消除为基础、融合经营养成元素,是《梦幻花园》的姊妹篇,延续原有剧情,并加入新消除玩法。该游戏自2019年上线以来,延续了《梦幻花园》的强势,排名一直处于在分类益智解谜游戏中前10名,在整个免费游戏中一直稳定在前100名,近三个月IOS月均流水约1500万元。图:梦幻家园排名来源:七麦数据到这里,我们已经了解了其已上线的几款爆款游戏情况。简单总结一下:1)《魔力宝贝》——在国内已经进入成熟衰退期,预计未来付费人数会呈下降趋势,海外发行情况值得跟踪观察;2)《全民冠军足球》——同样进入成熟衰退期,未来付费人数预期也会出现较大幅度下滑;3)休闲益智类游戏《梦幻花园》、《梦幻家园》——上市时间较久但依旧保持强势,预计未来付费人数会维持在一个相对稳定的水平。那么,在已上线游戏已经无法贡献增量的情况下,其储备游戏的情况如何?— 06 —███████游戏,储备▼由于本案未详细披露其所有储备游戏情况,因此,我们主要来看今年即将推出的游戏情况:其今年将重点推出7款游戏,6款为自研游戏,1款为代理游戏。其中,休闲类2款,其他为重度游戏,包括期望较高的《镇魂街:武神躯》(二次元卡牌)及《梦之彼方》(回合制)。可以看出,从布局上来看,其越来越倾向于自主研发偏中重度的游戏。不过,已经于2020年3月上线的《梦工厂大冒险》表现不佳,在免费游戏榜单中,排名1000名以外。而《镇魂街:武神躯》,目前在TAPTAP上预约人数为12万人,评分为7.8分。单从预约量上看,还不具备成为爆款的水平(一般爆款游戏预约人数在百万以上)。综上,一方面,由于已上线游戏大多已经处于成熟期、衰退期,而2020年即将上线的游戏预计又并无爆款;另一方面,其以激励型广告代替部分应用内付费。因此,短期来看其平均付费用户数很难有增长。由于平均付费用户数,是影响本案收入的一个核心指标,同时具有较大不确定性。因此,我们在此处设置情景开关:乐观情况下,付费用户数量保持不变;保守情况下,2020年开始付费用户每年下降4.7%(过去五年复合降速)。 — 07 —███████付费,ARPU▼2019年,其每名付费用户每月平均付费31.9元,同比上升约30%,近五年年复合增速为15%。对于单用户价值,我们在哔哩哔哩案例中已经做过详细的分析,此处不再赘述。对于游戏公司而言,会面临几种抉择:极优情况,MAU提高+ARPU提高(持续引流+深度变现);次优情况,MAU提高+ARPU稳定(持续引流+稳定变现);中等情况,MAU提高+ARPU下降(持续引流+变现能力下降);其次情况,MAU稳定+ARPU提高(消耗老用户)。目前,本案属于第四种情况。不过,需要注意的是,这主要由于ARPU值较高的中重度游戏占比不断增长,从而拉高其平均ARPU值所致。对比我们近期刚刚研究过的心动公司,两者2019年收入都为28亿元。不过,由于心动公司的游戏以重度游戏为主,每名付费用户每月平均付费268元,高于本案(31.9元)。不过,从其目前的布局来看,创梦天地正在处于一个向重度游戏靠拢的过程,因而未来需要紧密追踪基本面变化。图:创梦天地不同类游戏ARPU值来源:招股书整体看,未来随着其不断地将重心放在中重度游戏上,其ARPU值未来还会保持增长,我们之前在游戏行业报告中也分析过,重度游戏付费率及ARPU值要高于其他游戏,所以我们假设:本案ARPU值未来五年保持每年15%的增速不变(过去五年复合增速),随后五年增速降至10%。图:游戏收入预测来源:塔坚研究到这里,我们已经完成了其核心业务——游戏收入的分析。那么,其他业务表现如何?— 08 —███████信息服务,预测▼近几年,信息服务收入上升较快,2019年收入为3.32亿元,近五年年复合增速47.57%。主要由于,其所发行的游戏以及代理自第三方的其他游戏或应用内广告位增加,以及在部分休闲游戏中以激励性广告替代部分应用内付费。由于其信息服务收入主要靠游戏内的广告,所以其信息服务收入可以用:活跃用户数量*单用户价值,来计算。先来看活跃用户数量——近五年,其活跃用户数量分别为1.118亿人、1.181亿人、1.222亿人、1.292亿人、1.313亿人,年复合增速约4%,增速较慢,且2019年增速只有1.6%。主要由于,随着其重点转向中重度游戏,相比休闲类游戏,中重度游戏活跃用户较少,覆盖面相对较窄,所以活跃用户数量增长较慢,且增速下滑。因此,未来十年,我们保守假设其活跃用户数量维持在1.31亿人不变。再来看ARPU值——通过计算得出单用户价值分别为0.626元、1.304元、1.808元、2.056元、2.528元,近五年复合增速为41.76%。近五年复合增速较快,主要是由于其跑酷类游戏以激励性广告替代部分应用内付费,这导致付费用户数量下滑的同时,信息服务的ARPU值不断升高,未来这种趋势预计将继续保持。所以,我们假设未来十年,信息服务的ARPU值增速由2019年的23%逐年递减至10%。图:信息服务收入预测来源:塔坚研究我们再来看其他收益:2019年,其他收益为0.14亿元,近三年,其他收益复合增速约34%。主要来源于,好时光影游社产生的收益等。由于该业务规模较小,且存在一定不确定性,因此,我们简单预测,假设未来十年,其他收益增速由2019年的34%逐年递减至10%。图:其它收入预测来源:塔坚研究— 09 —███████逻辑,交叉验证▼综合前文数据测算,本案近三年的收入增速分别为16.58%、15.77%、15.63%。不过,值得注意的是,如果只用一种方法确定增速,可参考性较差。这里,我们再结合“内生增速”、“分析师预测”等方法,进行交叉验证。方法一:内生增速——采用预期增长率,采用公式:内生增速=净资产回报率*(1-分红率)。其2018年年底上市,近两年没有分红记录,因此,我们参考行业龙头腾讯来看,该公司近三年平均分红率为10.46%,其近三年平均ROE约为12.57%,通过计算,得到内生增速为11.25%。方法二:外部分析师给出的增速——这里我们选取wind的一致预测收入增速分别为20.32%、19.18%、16.95%。其中,我们选取两家代表券商机构的看法:新时代证券:2020年至2022年增速分别为24.8%、16.8%、18.9%。公司具有丰富的休闲游戏代理经验,依托于“创梦飞轮”驱动业绩持续增长,通过收购乐游加码中重度游戏,加强自身研发与海外发行能力。 西证国际证券:2020年至2022年增速分别为29.8%、73.3%、21.4%。公司休闲游戏称王,重度游戏仍需努力,自研新游戏蓄势待发,由于相信公司将暂时搁置于海外推出《魔力宝贝(手机版)》,收入增速可能会受到影响。整体来看,我们的预测处于外部分析师预测和内生增速之间。略有差异的原因在于,我们对于游戏用户APRU、游戏付费用户的预测较为保守。至此,收入层面已经分析完毕,接下来,我们看另一个问题:利润表,如何建模?— 10 —███████利润表、营运资本▼收入预测完毕后,我们再选取几个比较重要的利润和话语权指标来粗略看一下。具体的逻辑分析,详见专业版报告库中的excel建模表,此处不详述。图:利润表科目来源:塔坚研究资本支出、营运资本方面,本案主要看无形资产、应收账款、应付账款:图:营运资本情况来源:塔坚研究以上,关于建模的主要假设都已完成,我们进入本案核心部分——建模,到底如何测算?— 11 —███████建模,如何测算?▼在进行建模之前,我们先总结一下本案的基本面:1)行业天花板——中国移动游戏市场经历前期高速发展后增速逐渐放缓,截至 2019年,中国移动游戏市场实际销售额收入为1581.1亿元,同比增长18.0%,2019年移动游戏市场规模占整个游戏市场比例为68.5%。移动游戏用户目前渗透率高达 97.2%,用户规模已渐趋饱和,行业格局偏向成熟。2)未来增长驱动——核心看爆款游戏的开发水平及运营能力,未来主要看其中重度游戏关键是角色扮演类游戏的爆款能力。3)投入资本回报——2017年至2019年,其剔除现金的ROIC分别为25.3%、16.5%、15.4%;不剔除现金ROIC分别为10.8%、9.6%、10.0%。4)护城河——较强的游戏开发及运营能力。5)从竞争格局上来看——国内游戏行业集中度较高,2019上半年,腾讯居首,为53.38%,其次是网易15.23%,目前看本案有希望在二线梯队中获得较好的竞争位置。 6)风险因素——中重度游戏爆款能力较差、游戏版号获取风险、ARPU值增长不及预期等……研究到这里,建模的几个主要变量已经明确。在假设搞定之后,其实建模计算就是水到渠成的过程。以上所有的一切,都是为了进行建模的表格测算……………………………………………以上,为本报告部分内容,如需获取本报告全文以及部分重点行业Excel建模表,请查阅:科技版建模案例库 以及:专业版建模案例库,建模部分,样图如下以XX电力为例,经配平后的BS表预测样图:以XX视频为例,CF表预测样图:在专业版、科技版建模案例库中,我们将沿着上述思路,解决几个重大问题。只有这些问题思考清楚,才能彻底看懂上述行业,形成逻辑闭环。很多人以为仅仅依靠产业逻辑分析,就能在市场横行——但其实,如果不把财务建模、财务风险两大因素搞清楚,仍将可能面临巨大灾难:1)在本案建模过程中,我们对比了大量的可比案例,得出的数据区间大家有何不同,其中是否有值得思考的点?国内巨头和国外巨头之间,是否有差异?2)综合相对法、绝对法,得出的数据区间,是否符合逻辑?其中的差异因素,又在什么地方?如果进行敏感性分析,WACC和增速对数据的影响有多大?3)本案,是产业链上极为重要的一家——在本案建模测算过程中,不同方法的选择之下有何差别?到底应该怎样将所有数据因子串联起来,形成逻辑的闭环?4)经过前期的变动之后,很多人可能心里都很慌张,夜不能寐——那么,本案的建模数据,到底在什么样的区间,到底是贵了,还是便宜了?本案,将更新至“专业版-建模案例库”中研报库查看方式:— 12 —除了这个案例,你还必须学习这些......▼这个案例的研究已经告一段落,然而——市场风险变幻莫测,唯有稳健的人才能夜夜安枕。价值洼地、安全边际,这八个字,可以说是巴菲特、查理·芒格、塞斯·卡拉曼、彼得·林奇、约翰·聂夫、乔尔·格林布拉特等诸多大师的思想精华。无论你在全球任何一个市场,只有同时掌握财务分析、产业分析、护城河分析、建模分析等技能,才能安身立命。其中,尤其是建模分析技能,更是整个行业研究的精髓所在。然而,由于建模不仅仅是数据测算,还需要建立在对市场的理解、对产业的分析,以及严谨庞杂的数据计算,这个领域专业门槛极高,往往让人望而生畏,因而,也是限制职业发展、思考体系突破的瓶颈。而这,正是我们未来终生都将为之努力的方向——和我们一起,每天打卡,用10年时间,研究10000个案例。炮制虽繁,必不敢省人工;品味虽贵,必不敢减物力。我们将近5年来关于研究体系的思考历程,近3年来的数百家建模研究案例,以及精选的数百篇优质建模报告,全部浓缩在这份案例库里,一方面,这是我们团队思考体系的全部记录,另一方面,也希望能促进你的思考,少走弯路。我们是一群研究控,专注于深度的产业研究。这两份案例库,浓缩了我们的研究精华,是我们用户手头必备的研究指南。希望你:每日精进,必有收获。【版权与免责声明】1)关于版权:版权所有,违者必究,未经许可,不得以任何形式进行翻版、拷贝、复制。2)关于内容:我们只负责财务分析、产业研究,内容仅供参考,不支持任何形式决策依据,也不支撑任何形式投资建议。本文是基于公众公司属性,根据其法定义务内向公众公开披露的财报、审计、公告等信息整理,不为未来变化做背书,未来发生任何变化均与本文无关。我们力求信息准确,但不保证其完整性、准确性、及时性。市场有风险,研究需谨慎。3)关于主题:建模工作量巨大,仅覆盖部分重点行业及案例,不保证您需要的案例都覆盖,请谅解。4)关于平台:我们所有内容以微信平台为唯一出口,不为任何其他平台内容负责,对仿冒、侵权平台,我们保留法律追诉权力。【数据支持】部分数据,由以下机构提供支持,特此鸣谢——国内市场:Wind数据、东方财富Choice数据、理杏仁、企查查;海外市场:Capital IQ、Bloomberg、路透,排名不分先后。想做海内外研究,以上几家必不可少。如大家对以上数据终端有意向,欢迎和我们联系,我们可代为联络相关负责人。【建模Excel表】如您已是专业版、科技板-建模案例库年度会员,可联系我们,提供凭证后,即可获取重点案例建模EXCEL表格。
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三国杀:测试服更新来袭,第二个水转百戏图玩法竟是水果忍者
各位小伙伴大家好,我是新尧.今天测试服更新,小编前去一探究竟.发现了又一个马钧类武将上线了,它就是郑玄这个武将的玩法和马钧极其类似,也是通过在界面上操作然后获得牌.让我们一起来看看这个武将咋样吧.首先看一下他的技能整经.整理一次经典,并将整理出的牌置于一名角色的武将牌旁,使其下一次准备阶段跳过判定阶段和摸牌阶段并获得整经的牌.首先整理经典就类似于马钧的表演水转百戏图,不过他的界面是这样的和以前玩的水果忍者是同款,会有带着牌面的黑球跳上来,再掉下去.在跳上来的时候需要点击它来为卡牌充能,充满则整经牌中包含该牌.如果不小心点到红色的火炮就会立即结束整经,如果最后全部点完了最多是可以获得这几张牌的,这个牌的数量是随机的,有时候是2有时候还可能是4.从技能上来看他的打法大概分为两种.辅助型或者强压制型,让我们一起来看看吧.通过"切水果"拿的牌给队友,这样四张牌首先牌差是赚的,其次还不用担心兵粮寸断乐不思蜀这样限制行动的牌.像孙权这样的队友即使是牌不太好,也是可以制衡的.辅助队友的能力和马钧很像,但强度个人感觉不如马钧,毕竟马钧多给一张而且队友还能摸牌.不用把牌给队友,而是选择一张用处不大的牌来塞给其他人让其下回合的摸牌固定.有种比控顶还难受的感觉,只需要在整经理里面点固定的一张牌名点满就行了,这样就能在结束的时候稳定显示那一张牌.这个压制能力也太强了吧.让人毫无还手之力.很显然的是如果上线移动版那将又是一个史诗武将,小编个人估计这武将可能会比马钧便宜10到20个珠子,所以如果没有马钧的小伙伴们其实可以考虑考虑.不知道会有多少小伙伴会因为这个切水果的特效而去入手呢,反正小编只能是在体验服里玩几把,这种土豪武将想想还是算了吧.好了本期就到此结束了,下一期继续给大家介绍测试服更新内容喜欢的话可以选择关注小编或者官方账号,也可以点击下方的了解更多去看看
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升级成金色没必要?《集合啦!动物森友会》“实用工具”新手攻略
四月份的时候,博士和大家分享了文章《新手期就能拿到金色工具?<集合啦!动物森友会>金斧头获取攻略》,其中提到了如何获得金斧头,同时顺便分享了一下其他金色工具的获得方式:金色捕虫网需要收集齐虫类图鉴、金色浇水壶需要岛屿是五星评价、金色铲子需要帮海鸥“吕游”三十次、金色钓竿需要收集齐鱼类图鉴、金色弹弓需要打破气球300个!工欲善其事,必先利其器,《集合啦!动物森友会》中除了有钓竿、捕虫网、铲子、斧头、浇水壶、弹弓之外,还有撑杆跳杆子和梯子两种工具,这八种工具可以说是玩家必备的东西。同时,前六种为消耗品,后两种为永久性工具。今天,博士就来和大家分享一下上述八种工具的一些知识。消耗性工具是可以升级的,比如简陋钓竿可以升级成钓竿,钓竿则可以升级成金钓竿,其他工具同理可得。而简陋钓竿升级成钓竿需要一块铁矿石,钓竿升级成金钓竿需要一块金矿石。这里面有两个特例:一个是石斧头的存在,一个是弹弓没有简陋的!《集合啦!动物森友会》中的八大工具中,除了撑竿跳杆子与梯子是永久工具,没有耐久限制外,其他六款工具都有不同的耐久度。由于简陋工具不经用,通常玩家会把简陋工具升级成标准工具。但是金色工具却是没有制作的必要,因为一来金色工具耐久度虽然高点,但还是会损坏的;二来金矿石比较稀有。不过,制作方法大家最好学到手,毕竟有对应成就呢!这其中又有一个特例,那就是金色浇水壶,因为它可以生成稀有金玫瑰,是唯一可以考虑制作的金色工具。要取得金色浇水壶必须将自己的岛屿升级为五星,至于方法的话,大家可以去看看博士之前的文章《大头菜随便乱放会扣分,<集合啦!动物森友会>岛屿评价系统介绍》。《集合啦!动物森友会》中在自己的岛屿上工作比较方便,大家随时可以去补充素材制作需要的工具,不过来到外岛(素材岛)上,就需要注意身上带的东西了。玩家在外岛上必备的工具有钓竿、捕虫网、铲子、斧头、撑竿跳杆子与梯子六种工具即可,浇水壶及弹弓不需要带出岛。因撑竿跳杆子与梯子是永久性工具,只要注意钓竿、捕虫网、铲子、斧头四项会坏掉的工具所需素材即可。由于离岛不能使用随身工具台,全岛只有一个DIY制作台,所以玩家通常会将简陋工具直接升级为一般工具,所以出岛时最好携带一些必须的材料,以备不时之需。这其中包括:树枝、铁矿石、硬木材、木材和水果。其中木材是制作石斧头及斧头的必需品。一般带上三到五个就可以了,不过你如果想打造蝎子岛,那么就要多准备些。由于敲爆石头、砍树或移树都需要先吃水果才能执行,而有些素材岛并没多少水果,建议出岛时还是携带少量水果,以备不时之需。用不完可以丢掉。相信上述的知识老玩家都知道了,新玩家可以了解一下。本文作者已签约快版权维权服务,转载请经授权,侵权必究
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从差评满地到好评如潮,这一打水果的国产游戏究竟如何炼就?
5月4日,由Tyreal和biboX两位独立游戏人制作的独立游戏《恶果之地》正式发售。这一天也是《恶果之地》Steam版的发售纪念日。距离这款游戏与玩家们初次见面,已经过去了整整两年,在不知道多少玩家的关注里面落满了灰,如今终于迎来了手游版本。这两年以来,宇宙罐从早期被玩家差评质疑再到游戏登陆NS主机,荣登Fami通黄金殿堂,背后究竟发生了什么转变?今天,欧喵就带大家一起来了解下。源于打水果脑洞,弹幕恶搞打敌人《恶果之地》的创作始于bibox开的脑洞,他俩设想将“水果”“动作射击”以及“Roguelite”这些元素结合在一起,做一款操作可爱的人物,收集各种武器道具,与拟人化的水果军团在多变的环境里周旋作战的游戏。而这款游戏最初的版本可以说是个披着可爱外衣,玩法却颇为硬核的游戏。比如武器的弹药是有限的,子弹打光了捡不着就只能硬着头皮用近战武器去贴身作战;游戏中缺乏获取强力武器的手段,玩家可能大部分时间都是拿着把BB枪与各种敌人周旋;Boss战设计注重机制,玩家要一板一眼地触发机关才能对Boss造成伤害……宇宙罐二人组争对这一弊端进行了不断的改进和重置,将重点放在改造武器上,玩家在每一局里都可以根据不同的角色以及获得的不同掉落,决定这一次的改造方向。在游戏过程中玩家可以获得很多武器增强组件,并在增强背包里随时拆装这些组件来改造武器,调配出最适合当前武器的配置。除此之外,玩家可操作的角色也从最初的四人增加到了10个,除了外形各有有特色,他们还有着极具差异性的技能与天赋,有的驾驶着可以变形的机甲,有的可以魅惑敌人让它们当自己小弟,当然,也有带着“重生一次”这样简单粗暴技能的角色。大地图进化成小地图在关卡设计方面,宇宙灌也是踩过不少的坑,在构建游戏内关卡时,从早期的一张大地图改进成现在的多个小地图组合方式后,才算找到了一个比较合适的定位。视觉风格方面,主要靠biboX一个人摸索,他凭借自身独特的画风,加上他对细节的注重,很多部分其实并没有刻意追求,最后出来的效果就很有个人表达的味道。而游戏音乐方面因为没有专门的人制作,只能用一些脚本进行音效的控制,所以这部分做的不够细腻!漫漫更新路《恶果之地》游戏自2018年5月4日上线后,两年时间持续更新了将近20个版本,其中包括了3次非常大的改进更新。除了首发上线那个版本花了半年重置了整个游戏外,之后每一个版本都是间隔1-2个月内更新,大版本会更久一些。而且为了给玩家带来更好的游戏体验,游戏每上新一个新的平台,都会增加一些之前没有的新东西,每次大更新都会力求有更高的突破。在这样几乎不间断的持续更新下,游戏终于接近了宇宙罐预想中的样子,他们不无骄傲地宣布游戏已经升级为“恶果之地2.0”,而这也赢得了玩家们的认可,Steam上游戏的评价从“褒贬不一”逐渐回升,获得了“特别好评”。总结由几个人完成的《恶果之地》,在图形方面的表现突出。NS版的内容量,像角色和武器,也已经有了一定的规模。系统和操作方面,我们能感觉到开发者有自己的想法。不过将各种元素结合到一起刷图时,本作还有可以打磨和进化的空间。作为一款国产游戏,让人印象深刻,同时也让人期待他们之后能带来的惊喜。
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